Внутренняя или «справедливая» стоимость компании

После проведения анализа финансового состояния компании-эмитента необходимо определить ее справедливую стоимость. Для этого применяются два основных метода, которые широко используются на практике: сравнительный метод и метод дисконтированных денежных потоков. Рассмотрим данные методы более подробно.

1. Сравнительный метод

Сравнительный метод заключается в том, чтобы сопоставить цены анализируемой компании с предприятиями-аналогами, акции которых котируются на рынке. Цель сравнительного анализа это выбор более привлекательных и доходных компаний одной отрасли для инвестирования. При определении стоимости компании сравнительным методом необходимо учитывать, во-первых, то, что предприятия-аналоги должны относиться к одной и той же отрасли, осуществлять один вид деятельности, а во-вторых, иметь примерные общие направления развития своего предприятия.

Для определения стоимости компании сравнительным методом применяются следующие финансовые показатели и коэффициенты:

Показатель определяется делением текущей цены акции к доходу компании в расчете на одну акцию.

Показатель отражает отношение рыночной цены акции к объему продаж в расчете на одну акцию. Информация о компаниях — аналогах должна быть обязательно достоверной, чтобы правильно рассчитать коэффициенты. Основным же преимуществом сравнительного подхода к оценке стоимости по сравнению с другими методами является то, что данный метод учитывает конъюнктуру рынка и реальные приоритеты инвесторов.

2. Метод дисконтированных денежных потоков

Метод дисконтированных денежных потоков (далее ДДП) позволяет рассчитать стоимость компании исходя из того, какую прибыль она будет приносить в будущем при инвестировании. На первоначальном этапе определяется размер денежного потока, после чего он дисконтируется на величину "безрисковой" ставки. Под "безрисковой" ставкой понимается размещение денег в наиболее надежные инструменты. Для оценки российских бумаг наиболее часто в качестве "безрисковой" ставки принимается доходность облигаций. В качестве доходности рыночного портфеля (совокупность ценных бумаг) применятся доходность индекса, к примеру, индекс РТС. Поскольку акции входящие в индекс РТС котируются в долларах США, что в свою очередь является положительным фактором. Так как рубль сильнее подвержен инфляции, нежели доллар. Данный подход применим только к доходным объектам, то есть к таким, целью владения которыми является получение дохода (например, от сдачи их в аренду и т. д.). В России долгосрочное планирование усложняется высокими рисками, так как по многим компаниям отсутствует необходимая информация для расчетов показателей.

Чтобы определить стоимость компании по методу ДДП необходимо сначала рассчитать коэффициент дисконтирования. Ставка дисконтирования — это «процентная ставка», которая используется для перерасчета потоков денежных средств в единую величину. Поток денежный средств это разность между всеми полученными (дивиденды и проценты от долгосрочных финансовых вложений) и выплаченными (долгосрочные финансовые вложения) денежными средствами за определенный период времени. По сути, ставка дисконтирования отражает риски, которые связаны с инвестированием денег, и норму доходности, при данном уровне риска.

Ставка дисконтирования рассчитывается следующим образом:

Re = Rf + ß (Rm — Rf)
где Rf — безрисковая ставка дохода; ß — коэффициент чувствительности; (Rm — Rf) — премия за рыночный риск; Rm — среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке.

ß — чувствительность показателей доходности ценных бумаг конкретной компании к изменению рыночного риска (доходности индекса РТС).

где rm — доходность индекса, δ (rm) — дисперсия индекса, d — доходность компании — эмитента.

При значении ß больше 0, указывает на прямую взаимосвязь изменения рынка акций с изменением цены акции эмитента. При отрицательном значении ß наоборот.

Денежный поток = чистая прибыль (стр. 190) + Амортизация (стр.640) + изменение задолженности (стр. 690) — капитальные вложения (стр. 430) — изменения оборотный активов (стр. 290).

Денежный поток компании определяется по данным бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках.

Далее на примере рассчитаем стоимость компании «Северсталь» методом ДДП и сравнительным методом.

Метод дисконтирования денежных потоков

Бухгалтерский баланс предприятия за период три года, млн долл.

Для того, чтобы избежать субъективной ошибки в прогнозировании денежного потока компании, рассчитаем коэффициенты к выручке организации, который будет экстраполироваться на прогнозируемый период.

Предполагается, что текущий темп роста выручки компании сохранится на среднем уровне — 16%. В течение анализируемого периода темп роста выручки будет стремиться к средней величине.

Компания ОАО Северсталь в будущем будет генерировать следующие денежные потоки. Модель ДДП скорректирована с учетом полученной полугодовой отчетности. Основные средства компании будут увеличиваться ежегодно на величину капитальных вложений.

Далее составляем прогнозный баланс предприятия на 2007 год по 2012 год.

R_i = R_f+ß*(R_m-R_f) = 6%+ 0, 9* (22%-6%) = 20%.

где, 6% — доходность еврооблигаций (Россия-30)

0,9 — коэффициент ß, среднее значение доходности акции компании и индекса РТС

22% — доходность индекса РТС (средняя доходность) за период 1999 г. по 2004 г.

Коэффициент роста компании в постпрогнозный период составил 7% (среднегодовой темп прироста ВВП). Весовые коэффициенты при определении общей стоимости компании определены исходя из субъективной оценки инвестора.

Стоимость компании по методу дисконтирования денежного потока определяется следующим образом:

Денежный поток/(1+ст. дисконтирования)+……….+денежный поток* (1+коэффициент роста)/(ст. дисконтирования — коэффициент роста) =

1365,34/1+0,20+1175,07/1+0,20*2+1363,08/1+0,20*3+1581,17/1+0,20*4+1834,16/1+0,20*5+1834,16*1,2/(0,20-0,07)= 23726 млн. долл.

Таким образом, стоимость компании, рассчитанной по методу ДДП, составляет 23726 млн. долл. Стоимость одной обыкновенной акции компании «Северсталь» составляет 26,35 долл./шт.

Сравнительный метод

Как уже отмечалось ранее, суть метода состоит в сравнении отдельных показателей, рассчитанных для конкретной компании и для группы компаний — аналогов. На этапе сравнительного анализа рассчитывается среднее значение показателя PS (отношение текущей рыночной капитализации к годовой выручке).

Стоимость компании = выручка * среднее значение по отрасли

	По первому полугодию*
	ОАО Северсталь	ОАО НЛМК	ОАО ММК
PS	2,6	3,4	1,86
Среднее по отрасли	2,62
*в годовом исчислении

Стоимость компании «Северсталь» по сравнительному методу составляет: 7058,60 млн. долл. *2,62= 18493 млн. долл.

Сравнительная оценка показала, что акции ОАО Северсталь обладают коэффициентом равным среднему по отрасли. У акций НЛМК показатель PS равняется 3,4. После приведение показателя PS к 3,4 по Северстали, капитализация компании будет составлять 26311 долл. млн., или 26,11 долл. за одну обыкновенную акцию. Что равно цене полученной методом ДДП.

Общая стоимость компании «Северсталь» при использовании метода ДДП и сравнительного метода составляет: 23726 млн. долл.* 0,5 + 18493 млн. долл. *0,5 = 21110 млн. долл.

Стоимость обыкновенной акции составляет 20,5долл.

Таким образом, можно отметить, что справедливая стоимость компании позволяет инвестору определять привлекательные акции (недооцененные) для инвестирования на основе сравнения ее с ценой зафиксированной на рынке.